この方の都合が悪くなり、当日来れなくなったのがことのはじまりでした。「じゃ、バリュー投資家どうしで盛り上げちゃいましょう」と話がすすみます。そうこうしているうち、しんさんも参加されることがわかりました。

結局、7月10日に開催されるKENさんの「収益バリュー投資術セミナー（大阪）」は、しんさんにショートスピーチをしていただき、私が司会を担当することになりました。セミナー内容自体も、バージョンアップされています。以下はKENさんのサイトからの引用です。「東京セミナーの受講者の方々のご感想も踏まえて、大阪セミナーでは、東京で好評だった第２部の内容をふくらませてお話しします。ビジネスモデルの評価や業界分析のスライドを数枚、大阪オリジナルで新たに作ろうと思っています。また、データも３月の決算が出揃っていますので新しいデータに更新しようと思っています。」

すごく楽しみなセミナーになりそうですね。関西の方も、関西以外の方も、ぜひお越しください。ちなみに、こちらの方（▼ー▼）♪も参加されます。

￥塾（エンジュク）さんより、5月8日開催の「勝率93％達成！角山智の割安株投資術徹底公開セミナー」DVD/ビデオが発売になりました。このときのセミナー内容について、簡単に触れてみます。

テキストの目次は、次の通りです（エンジュクさんのサイトに出ているのは告知時のものです）。

序．角山智（かどやまさとる）のプロフィール

第１部：有望銘柄の探し方
１−１．私が個別銘柄にこだわる理由
１−２．私の成績表
１−３．スクリーニングを使わない理由
１−４．私の情報源
１−５．事業素質の１０要素
１−６．割安成長株投資における４つのポイント

第２部：銘柄分析の実際
２−１．日本金銭機械（６４１８）
２−２．サンドラッグ（９９８９）
２−３．センチュリー２１・ジャパン（８８９８）
２−４．亜細亜証券印刷（７８９３）
２−５．エーザイ（４５２３）
２−６．インパクト２１（９９４４）

第３部：補足説明
３−１．キャッシュフロー計算書の流れ
３−２．用語解説

セミナーのポイントは、株式投資中級者として
■単なるPER分析から卒業して、キャッシュフロー分析、EV/EBITDA倍率、 ポール・ソンキンの「真のPER」をマスターしよう
■ 割安成長株投資に必須な事業素質の見方を身につけよう
としました。

銘柄分析は、
１． キャッシュフロー分析（特にフリーキャッシュフロー）により「本当に儲かっているのか」を調べ
２． EV/EBITDA倍率とポール・ソンキンの「真のPER」で割安度を判定
３． 事業素質の１０要素でスコアリングを行う
ステップ方式としました。銘柄はあくまで分析対象として選んだもので、買い推奨しているわけではありません。逆に当て馬的な銘柄も含まれています。

そして、テキストの内容以外にも、今までのセミナーで好評だった
■株式市場に参加する上での心構え
■株の買い方・売り方
についてお話しています。

質疑応答にも時間を取り、私としては一連のセミナーの集大成としたつもりです。 ところが自分でDVDをチェックしてみるとまだまだですね（笑）。まあ、興味のある方はどうぞと宣伝しておきます。

住民税の通知書が来ました。キャッシュポジションから引当済のため、大勢に影響はないものの、バカにならない金額です。2004年のパフォーマンスは37％なのですが、これは税引き後リターンで、税引き前では41％まで跳ね上がります。それでも、2004年度は恵まれているのです。

■キャピタルゲイン課税が20％から10％への軽減措置
■特別減税の実施
■配当金課税が20％から10％への軽減措置

という3つの優遇措置が取られているからです。仮にキャピタルゲイン課税が20％なら、私の2004年のパフォーマンスは33％まで落ちます。リターンの8％が税金で消えていくのです。払う税額を考えるとぞっとしますね。

先日、不動産投資家の方とお話する機会があり、「不動産投資を始める気はないのですか」と聞かれました。私はいわゆる「株好き」が高じてこの世界に入ったわけではなく、資産形成に一番有利なものを追い求めて株式投資に辿り着いた経緯があります。そのときは「将来、株式投資が不動産投資に比べて、税制上著しく不利になることがあれば、持株を全て売り払って不動産投資に切り替えます」と答えておきました。

だから、私はたまに不動産投資の本を読んでいます。「税引き後リターンの最大化」こそ、投資家の最重要課題です。

「パーシャル・オーナー」の副題に「株の長期保有による資産形成」と書いておきながら、なかなか長期投資ができないでいます。持株を売ってしまうから、長期投資にならないのですが、なぜ「売ってしまうのか」検証してみます。

私の売り方針は
■株価の大幅上昇により割高になったとき
■その銘柄への投資が失敗だと気付いたとき（業績下方修正、月次の悪化、資本政策の失敗など）
となっています。

2004年を振り返ると34銘柄を売却しており、いくつかのパターンに分けることができます。

まず、株価が高騰した場合の「売り」は、そのとき上手くいったように思えても、結果的には成長株を安値で手放していることが多いです。代表例はダヴィンチ・アドバイザーズで、1年で株価が4.4倍になったこともあり売却したのですが、持っていれば14倍以上になっています。早売りしてテンバーガー（10倍株）を逃してしまいました。2003年の例では、買い値の「たった」2倍で売ったエン・ジャパンも8倍になっています。フィリップ・フィッシャーが「フィッシャーの『超』成長株投資」で力説していた「ほんとうに大切なことは、ときが経つほど大きな価値を生み出してくれる株は決して売らない、ということなのです」という言葉を聞いておくべきでした。

成長鈍化に関しては、比較的上手くいっています。いずれの企業も、月次を公表しており、既存店売上高が悪化してきたので売りました。新店を積極的に出している企業でも、ほとんどの店舗が既存店ですから、ここの売上高が悪化すると、増収増益ベースが鈍るのは目に見えています。月次が悪くても、業績下方修正や悪い決算の発表後ほど株価は下がりませんから、その時点で処分しておくもの一案でしょう。

他銘柄への乗り替えは、資産バリュー株の上昇を待ちきれずに売ってしまったのですが、乗り替えた銘柄次第のところがあります。もう少し持っていても良かったかもしれません。

吸収合併は不可抗力で、致し方ありません。積和不動産、積和不動産中国、コナミ東京とも主力銘柄でしたので痛かったです。でも、代替銘柄を探したので、アセット・マネジャーズやフージャースコーポレーションを見つけることができました。怪我の功名といったところでしょうか。

外国株からの撤退も苦汁の決断だったのですが、日本株に集中することができ、良かったと思っています。

考えながら走り、走りながら考えた結果、売買回転率は高くなっています。全体的には悪くないのですが、ダヴィンチ・アドバイザーズ、レントラックジャパンの売りは失敗でした。

売り方針についても、下記のように変更します。
■資産バリュー株が割安でなくなったとき
■（割安）成長株の成長が鈍化傾向のとき
■その銘柄への投資が失敗だと気付いたとき
つまり、割安成長株のPERが上がり、多少割高になっても、成長が続く限り保有できることにしました。

本当は「株の長期保有による資産形成」を目指したいのですが、5年10年保有できる銘柄を見つけることは難しいですし、また5年10年保有することも難しいです。銘柄探しの旅は、まだまだ続きます。